Titulares Económicos Semanales Semana del 2 al 9 de julio de 2021

Titulares que impactaron en el comportamiento de esta semana:

• En Chile, los fondos de menor riesgo fueron afectados, por la baja de los precios de la Renta Fija Nacional, ante la incertidumbre político-social y el gasto fiscal.

• Comenzó la instalación de la Convención Constituyente. 

• El Banco Central de Estados Unidos considera que no se ha alcanzado la recuperación económica.

• Sigue preocupación en Europa por la variante Delta del Covid-19, aunque Inglaterra y España comienzan a levantar restricciones.

IPC de junio (0,1%) anota registro considerablemente más bajo de lo esperado.

Banco Central podría iniciar las alzas de la TPM. Sin embargo, los riesgos aún presentes por la pandemia, el carácter desbalanceado de la recuperación de la actividad y los precios contenidos sugieren proceder con mucha cautela.

Si bien el mercado proyectaba un avance acotado en los precios (Santander: 0,3%; Seguros 0,3%, Bloomberg: 0,3%), el registro sorprendió a la baja de manera relevante y mostró que, a pesar de la fuerte aceleración del comercio en mayo, las presiones inflacionarias siguen muy contenidas. En este sentido, destacó la variación nula en alimentos y las significativas caídas en vestuario (-0,06% incidencia), productos de cuidado personal (-0,05% incidencia) y muebles (-0,03% incidencia). Con ello, la inflación subyacente -medida tanto por el IPC SAE como por la nueva medida de IPC sin volátiles- tuvo un retroceso de 0,1%. Las bajas bases de comparación (IPC de junio 2020 fue negativo) hicieron que la variación anual de los precios se incrementara hasta 3,8% (el IPC SAE se mantuvo en 3,1%).

Uno de los temores respecto de la inflación era que el fuerte incremento del consumo por las inyecciones de liquidez generara presiones al alza significativas. Sin embargo, luego de dos meses desde el tercer retiro de los fondos de pensiones, los precios no han reflejado mayores impactos. En parte, esto se puede deber a la rápida recomposición de inventarios que ha permitido a la oferta responder a la mayor demanda. Por otra parte, el tipo de cambio se mantiene bastante más apreciado que hace un año, lo cual también ha contribuido a acotar las alzas.

Más allá de las bajas presiones inflacionarias, la situación sanitaria continúa incidiendo en la medición del IPC, debido a que los precios de una serie de servicios que no pueden ser prestados normalmente (viajes aéreos, turismo, servicios de recreación y cultura) siguen siendo imputados (la tasa de imputación de precios en el mes fue de 23,2% por sobre el 22,7% de mayo y tres veces superior a los niveles previos a la pandemia).

Para los próximos meses el IPC seguirá avanzando moderadamente, incidido por las alzas en los precios internacionales de los combustibles. Las bajas bases de comparación harán que los registros anuales vuelvan a subir en julio y agosto, pero a contar de septiembre debiesen moderarse. Así, estimamos que la inflación anual cerrará el año en torno a 3,7%, para luego converger hacia 3%, considerando que la economía aún mantiene holguras de capacidad relevantes, principalmente en el mercado laboral.

Baja inflación hace más compleja la decisión de política monetaria de la próxima semana.

El fuerte crecimiento de la economía en mayo, las mejores perspectivas para la pandemia en el país, y las propias señales dadas por el Banco Central, alimentaron las expectativas de una subida agresiva de la Tasa de Política Monetaria a partir de la próxima Reunión de Política Monetaria (14 de julio), con un alza de incluso 50 puntos base según se desprendía de la curva swap hasta ayer.

Sin embargo, el bajo registro inflacionario conocido hoy vuelve a poner en entredicho el escenario para la inflación delineado en el último IPoM -un IPC cerrando el año en 4,4%-, base para el cambio en la estrategia monetaria del instituto emisor. Además, la recuperación de la economía sigue siendo frágil, tanto por los riesgos sanitarios como por el carácter desbalanceado de la actividad, muy apalancada en las medidas de estímulo de corto plazo y en las inyecciones de liquidez.

Dado lo anterior, sería aconsejable recabar mayores antecedentes antes de iniciar el proceso de retiro del estímulo monetario. Con todo, debido al fuerte giro en su comunicación desde la última RPM, estimamos probable que el Consejo decida iniciar este proceso en su próxima reunión. Hacia delante, este deberá proceder con mucha cautela, con alzas más pausadas de las que sugieren los precios de mercado.

Sorpresa inflacionaria otorga alivio al mercado de renta fija.

Los temores por una nueva ola de contagios a nivel mundial debido a la expansión de la variante Delta hicieron retroceder los mercados globales.

El bajo registro del IPC de junio (0,1%, por debajo del 0,3% esperado por el mercado) volvió a mostrar que las presiones inflacionarias siguen contenidas, a pesar del fuerte impulso que ha tenido el consumo (ver Flash IPC junio). Luego de conocido el dato, el mercado de renta fija local tuvo un sustantivo ajuste, con caídas en las tasas a distintos plazos (bono soberano en pesos a 10 años: -28pb, hasta 4,6%; bono en UF a 10 años: -14pb hasta 1,7%). Esto se dio en medio de bajas generalizadas de las tasas a nivel global, luego de la publicación de la minuta de la Fed el miércoles, que reafirmó el tono dovish para la política monetaria en ese país.

Las tasas locales han estado bajo constante presión desde hace varias semanas, lo que las ha llevado a niveles no vistos desde comienzos de 2019 (BTP10 4,6%). Detrás de esto han estado las mayores primas por riesgo derivadas del escenario político; la menor demanda por instrumentos de renta fija luego de los retiros de fondos de pensiones y la mayor oferta de papeles emitidos por el fisco para financiar su déficit (ver Visión de Mercados). A lo anterior se agregó una recuperación más rápida de la economía y el cambio de tono del Banco Central en su último IPoM, que apuntó a un adelantamiento del inicio del proceso de incrementos de la TPM.

Respecto de esto último, el dato de inflación conocido esta semana hace más compleja la decisión de política monetaria que debe enfrentar el Banco Central en su próxima reunión (14 julio). Dentro de los elementos considerados por el instituto emisor para plantear la necesidad de iniciar pronto las alzas de tasa, está una proyección de inflación relativamente elevada (IPC a diciembre 2021 en 4,4%). Sin embargo, el IPC de junio ratificó la visión de que probablemente la inflación no suba tanto como lo planteado por el IPoM. Esto, sumado a lo desbalanceada que está siendo la recuperación de la actividad -muy incidida por medidas fiscales de carácter transitorio-; las holguras del mercado laboral y los riesgos de la pandemia hacen recomendable ser cautelosos en el retiro del estímulo monetario. De hecho, los bancos centrales de los principales países, a pesar de perspectivas de un crecimiento robusto para el año e incrementos en la inflación, han remarcado la necesidad de seguir apoyando a sus economías.

Es probable que el Consejo se decida a iniciar las alzas de la tasa en su próxima RPM. Sin embargo, éstas serán más pausadas que lo que el mercado -incidido por los propios anuncios de la autoridad monetaria- ha estado internalizando. De hecho, luego del dato de inflación, las tasas swap tuvieron caídas significativas, en torno a 15 pb.

Colocaciones bancarias siguen retrocediendo

En junio, el crédito siguió mostrando tasas de crecimiento negativas (-3,6% anual, similar al mes previo), debido principalmente a la reducción de las colocaciones a empresas (-6,1%). Según la Encuesta de Crédito Bancario (ECB) del Banco Central, este segmento enfrenta condiciones de oferta más conservadoras y una demanda más débil respecto al trimestre anterior. Si bien las perspectivas de crecimiento para el año han mejorado, el panorama de mediano plazo presenta alta incertidumbre debido al clima político, lo cual ha elevado el riesgo de crédito y podría estar retrasando decisiones de inversión. Por otra parte, muchas empresas aún cuentan con elevada liquidez y presentan ratios de apalancamiento elevados.

Las colocaciones de consumo también exhiben una contracción significativa (-14,6%), aunque algo menos negativa que en el mes previo. El crédito de consumo comenzó a mermar luego del estallido social a fines de 2019 y continuó castigado por la pandemia. En lo más reciente, las inyecciones de liquidez y las ayudas estatales han contribuido a reducir la demanda por este tipo de colocaciones y han permitido bajar los niveles de apalancamiento y la mora. En esta línea, la ECB destaca que este es el único segmento con estándares de aprobación y demanda más flexibles. Esto último se ha traducido en mayores montos de crédito en relación al ingreso. Finalmente, los préstamos para la vivienda mantienen un crecimiento estable (5,7%), en un contexto de estándares de aprobación sin cambios.

Mercados globales se resienten por incipientes rebrotes de coronavirus

Los temores por una nueva ola de contagios a nivel mundial debido a la expansión de la variante Delta hicieron retroceder los mercados bursátiles globales (entre -1% y -3%) -a excepción de la plaza china que se mantuvo estable- y se observó un aumento de la aversión al riesgo (VIX: +4 puntos). Tanto la Reserva Federal (Fed) como el Banco Central Europeo (BCE) dieron sustento a una postura de prudencia monetaria y tolerancia a las presiones inflacionarias, en un contexto que calificaron como inusualmente incierto. Esto provocó nuevas caídas en las tasas de interés de largo plazo (-10pb en promedio), en línea con una contención de las expectativas inflacionarias.

De acuerdo con la minuta de la Fed –correspondiente a la reunión de junio-, los miembros del Consejo aún no ven la materialización de un avance sustancial de la actividad, más bien destacaron un balance entre los riesgos inflacionarios y un desempleo relativamente alto (escaló a 5,9% en junio). Así, el acta menciona que algunos apelan por un enfoque “paciente” respecto a un cambio de política, dado el alto nivel de incertidumbre a raíz de la pandemia. Esto fue tomado por el mercado como un sesgo dovish, al tiempo que no dieron luces sobre el momento en que comenzarían a reducir las compras mensuales de bonos, provocando el aplanamiento en la curva de retornos.

Por su parte, el BCE revisó su estrategia de política monetaria modificando los límites de su objetivo de inflación, de un nivel cercano pero inferior al 2,0% a uno “simétrico del 2%, a mediano plazo”. Al flexibilizar el techo del 2%, confirman la tolerancia de que la inflación se sitúe por encima de este nivel de manera transitoria, algo que se espera este año debido a las bajas bases de comparación, la incidencia del aumento en combustibles, la disipación del efecto del recorte del IVA en Alemania en 2020 y la estrechez en algunas cadenas de suministros.

Por último, la declaración de Tokio en estado de emergencia debido a restricciones sanitarias entre julio y agosto ha contenido las expectativas económicas en Japón -principalmente en los sectores ligados a turismo y gastronomía-, a dos semanas del inicio de los Juegos Olímpicos, provocando una caída de 2% en la bolsa.

Retiros de fondos de pensiones llevan a inédita expansión del comercio minorista en mayo

La participación laboral vuelve a retroceder, lo que redundó en una caída del desempleo

Los indicadores del INE conocidos hoy mostraron una expansión récord del comercio minorista, muy por sobre lo que se pensaba (34% m/m; 72% a/a vs 48% Bloomberg). Si bien las ventas de vehículos nuevos aportaron de manera significativa, esta vez hubo una mayor incidencia de vestuario y calzado y de equipamiento para el hogar. Este fuerte crecimiento se dio en un contexto de un gradual desconfinamiento (la población en fase 1 pasó de 87% en abril a 50% en mayo) y se vio impulsado por el tercer retiro de fondos de pensiones, que volvió a entregar amplia liquidez a los hogares. Con este resultado, la actividad del sector alcanzó niveles comparables a los que usualmente se llega en diciembre por las ventas navideñas.

A diferencia del comercio, la industria manufacturera sorprendió a la baja con un crecimiento de 8% (Santander: 16%; Bloomberg: 15%). Si bien la mayoría de los sectores tuvo un buen desempeño, la producción de productos químicos incidió negativamente, lo que –según el reporte del INE– se explicaría “por una menor disponibilidad de materia prima”.  En tanto, la producción minera tuvo una leve recuperación mensual, pero no alcanza los niveles del año previo (1,4% a/a). De acuerdo con el INE, el procesamiento de cobre fue menor en yacimientos importantes.

Si bien la industria y la minería sorprendieron a la baja, siguen teniendo un buen desempeño considerando la situación sanitaria. En tanto, dado que el comercio estuvo muy por sobre lo esperado, revisamos al alza nuestra estimación del IMACEC de mayo -que se conocerá mañana- hasta 17,5%, con un aumento de 3% respecto de abril.

Descenso en la tasa de desempleo por fuerte caída de la participación laboral

Tanto el empleo como la fuerza de trabajo tuvieron importantes retrocesos mensuales en el último trimestre móvil (-63 mil y -91 mil, respectivamente). La baja en la participación laboral -que cayó hasta 56,2% versus 63% en períodos normales- explica que la tasa de desempleo retrocediera desde 10,4% a 10%. Sin embargo, la brecha del empleo respecto a la situación prepandemia vuelve a superar 1 millón de puestos de trabajo.

La menor participación respondería en parte importante a que el trimestre móvil (marzo-abril-mayo) captura las medidas de confinamiento más estrictas, versus los datos previos que incluían meses de alta apertura como enero y febrero. Si bien se ha discutido la posibilidad de que los retiros de fondos previsionales y las transferencias fiscales podrían estar afectando la oferta de trabajo a través del efecto ingreso, esta hipótesis no ha sido refrendada por la evidencia. En cualquier caso, el fenómeno de la menor participación desde que comenzara la pandemia se repite en otras geografías, por lo que la discusión sigue abierta.

Inédito salto en comercio impulsa Imacec de mayo

Aumenta la heterogeneidad de la recuperación entre sectores.

Tal como se esperaba, el menor confinamiento en mayo y las nuevas inyecciones de liquidez a los hogares redundaron en un fuerte dinamismo del Imacec (+2,6% m/m), tras las dos caídas mensuales consecutivas en marzo y abril. Ello, más las bajas bases de comparación elevaron el crecimiento anual a niveles récord (18,1%), algo por sobre lo esperado (Santander: 17,5%; Bloomberg: 17,5%; EEE: 15,2%).

La recuperación sigue siendo muy heterogénea entre sectores. El comercio tuvo una histórica expansión mensual de 13,4% -que explica la mitad del incremento del Imacec-, impulsado por el tercer retiro de fondos de pensiones y las nuevas ayudas estatales a través del Ingreso Familiar de Emergencia universal. Los demás sectores tuvieron alzas mucho más acotadas (resto de bienes: 3,3%; servicios: 0,8%; industria: 0,9%), por lo que varios de ellos aún mantienen una brecha sustantiva respecto a sus niveles previos a la pandemia.

La minería fue el único sector que se contrajo en el mes (-3,6%), lo que confirma que, más allá de los altos precios del cobre, el aporte a la actividad en el año no será sustantivo, pues se encuentra operando cerca de su capacidad máxima y sus bases de comparación son más exigentes (la minería prácticamente no sufrió los embates de la pandemia en 2020).

En junio hubo un retroceso parcial del confinamiento, con la vuelta a cuarentena de parte importante de la población. Esto se reflejó en una caída del IMCE y en la generación eléctrica. Otros antecedentes también apuntan a una moderación de la actividad respecto de mayo. Así, estimamos que la variación mensual del Imacec de junio será algo menor a 1%. Con todo, el crecimiento anual se mantendrá muy elevando, entre 17% y 18%.

Las marcadas diferencias entre sectores ponen una señal de alerta sobre el proceso de recuperación a mediano plazo. El impulso del comercio es inherentemente transitorio, pues está asociado a las inyecciones de liquidez. El mercado laboral aún sigue muy rezagado por lo que, eventualmente, la actividad comercial retrocederá una vez que éstas se diluyan. Por su parte, si bien la situación sanitaria ha mejorado, persisten riesgos elevados asociados a las nuevas cepas circulando en el país. A ello se agrega la incertidumbre política, que pondrá un freno a la recuperación de la inversión. Por lo mismo, y a pesar de la sorpresa de mayo, mantenemos nuestra estimación de crecimiento para el año en el rango de 7,5% – 8,5%.

(Fuentes: AFP CAPITAL, Banco Central, BCE, Bloomberg, Diario Financiero, El Dínamo, Emol, INE, MINSAL – Ministerio de Salud, Santander)